Note du 13 mai 2010

 

 

L’Europe sauvée des eaux glaciales de la finance ?

 

 

Je me posais, dans la dernière brève, la question que tout le monde se pose : le plan de sauvetage de la zone euro a-t-il des chances de réussir ? Mais d’abord, que veut dire « réussir » ? Empêcher certains Etats de faire faillite (c’est-à-dire : ne plus pouvoir rembourser leurs dettes) ? Assurer la stabilité de l’euro (c’est-à-dire maintenir une parité élevée par rapport aux autres monnaies) ? Ou  bien : rétablir les équilibres commerciaux entre les pays de la zone (ce qui signifie, la monnaie étant unique, et une dévaluation unilatérale étant exclue, égaliser les niveaux de productivité et d’inflation entre les pays, ou, à défaut, effectuer des transferts compensateurs) ? Il suffit de rappeler quelques faits pour comprendre que seuls les deux premiers objectifs sont visés.

 

Petit résumé de la grande opération de sauvetage

 

Le plan de 750 milliards d’euros prêtables aux Etats en difficulté se décompose ainsi : 1° 440 milliards venant des 15 pays de la zone euro (tous sauf la Grèce, trop mal en point), chacun à proportion de sa part au capital de la BCE (de la plus grande, celle de l’Allemagne, à la plus petite, celle de Malte) ; 2° 60 milliards venant de la Commission européenne, avec la garantie du budget communautaire ; 3° 250 milliards venant du FMI. Ce plan est évidemment plus massif que le plan initialement adopté de 110 milliards d’euros de prêts destinés à la Grèce : il vise à soutenir d’autres Etats (le Portugal, l’Espagne en premier lieu), pour qu’ils ne voient pas eux aussi le taux de leurs emprunts auprès des marchés, déjà en hausse, s’envoler.

Comment les Etats de la zone euro vont-ils se procurer cet argent ? En l’empruntant : pour résoudre le problème des dettes publiques de certains Etats, tous vont s’endetter. Question : à quel taux ? Cela dépendra de la conjoncture au moment du lancement des tranches des emprunts (le plan pour le moment n’est que potentiel). Actuellement, pour des pays comme l’Allemagne et la France, il est bas. Le pari est que, comme c’est toute la zone euro qui emprunte, il restera bas, mais rien n’est moins sûr.

On se demandera, bien sûr, si des Etats européens tous lourdement endettés, suite à la grande crise économique et aux dépenses publiques effectuées pour soutenir le secteur bancaire et pour relancer l’économie (les ratios moyens qui sont prévus pour la zone euro en 2010 sont de 6,6 % du PIB pour le déficit public et de 84, 7% pour la dette publique), ne vont pas voir ces emprunts aggraver encore l’état de leurs finances. La réponse est qu’ils comptent bien se voir rembourser, et avec intérêt. Je vais y revenir.

 

Mais, comme tout cela risquait de ne pas « rassurer les marchés », le plan de sauvetage comporte un second volet : la BCE va acheter aux banques qui souhaitent les vendre les obligations des Etats qui pourraient un jour faire défaut. Ici deux points à noter. Tout d’abord ceci s’est fait à la demande pressante des banques européennes : il paraît que 47 d’entre elles l’ont suppliée de les délester de ces obligations qui pourraient bien être « pourries ». Il faut signaler que la crainte a été telle chez leurs actionnaires et chez leurs clients qu’elles ont perdu en quelques jours des milliards de capitalisation boursière (leurs actions ayant fortement dévissé). Horreur ! Deuxième point : la BCE a ainsi transgressé un interdit, à savoir ne jamais acheter des obligations d’Etat (alors que la FED américaine et la Banque d’Angleterre l’ont fait massivement). Mais la pression des gouvernements et la crainte de voir l’euro s’effondrer ont eu raison de ses scrupules et de sa sacro-sainte indépendance. Elle va donc monétiser la dette non des banques mais des Etats, en faisant marcher « la planche à billets ». Mais ici encore une remarque : la BCE ne pas acheter directement aux Etat des obligations, lors de leur émission, mais seulement sur « le marché secondaire » (le marché de l’occasion des titres déjà émis).

Voilà l’essentiel de ce qu’il faut savoir pour revenir à la question initiale : ce plan va-t-il réussir, et en quel sens ? A première vue l’effet est positif : en quelques heures les taux d’intérêt demandés par les investisseurs aux Etats ont fortement chuté (le taux grec aurait diminué de moitié), l’euro est remonté, les Bourses ont rattrapé une partie de leur chute, les banques ont regagné la capitalisation perdue. Comme on dit, les marchés, aussi prompts à s’affoler qu’à se rassurer, ont « repris confiance ». Le tout était de leur faire les yeux doux. Et la zone euro aurait fait preuve, devant la gravité de la crise, reconnue enfin par l’Allemagne, d’une belle solidarité.

Voyons les choses de plus près.

 

 Vous avez dit solidarité ?

 

Si tout se passe au mieux, la solidarité n’aura été qu’un paravent. On va prêter à la Grèce (il y a urgence) quelques dizaines de milliards. Je n’ai pas vu annoncer de taux, mais il sera sans doute, comme dans le plan précédent, de 5%, alors qu’on aura emprunté à 1,5% : une bonne affaire, une belle plus-value ! Une affaire telle qu’elle a conduit des députés socialistes à ne voter ce plan-là qu’en émettant « des réserves » et les députés communistes à voter contre, en parlant « d’usure ». Interrogée là-dessus Mme Lagarde (dans un entretien au Monde du 4 mai) a justifié ainsi ce taux usuraire : il « rémunère le risque » et il évite « d’encourager le vice ». Peut-être, mais alors il ne faut pas parler de « solidarité ». Le terme a un sens pour le Portugal, qui emprunte à un taux plus élevé, mais ce ne l’est sûrement pas pour l’Allemagne et la France. On est solidaire avec un ami lorsqu’on prend un risque à sa place, ou au moins qu’on partage le risque (en prêtant au taux auquel on a emprunté), pas lorsqu’on exige de lui une prime de risque ! Quant à la Banque centrale, ce ne sont pas les Etats en difficulté qu’elle veut aider (elle le ferait si elle achetait des titres lors de leur émission), mais les banques (françaises en particulier), qui se sont exposées au risque de non-remboursement des emprunts de ces Etats. On dira peut-être que, en soulageant les banques de leurs obligations risquées, elle leur permet de continuer à financer les dettes publiques et privées de ces mêmes Etats. L’argument ne vaudrait que si ces banques avaient, en contrepartie, pris l’engagement ferme, sous peine de sanctions, de reprendre leurs financements normalement.

 

Et, malgré tout, l’échec prévisible

 

Si les prêts ne sont nullement désintéressés, ils sont assortis de conditions drastiques. Des ministres des finances avaient prévenu la Grèce : « S’il y avait des manquements, les versements seraient stoppés » (le ministre allemand), la Slovaquie ne pourra (dixit le ministre slovaque) « octroyer aucun prêt aux Grecs avant de les voir faire leur devoir ». Le FMI a également posé ses conditions, tout en faisant preuve d’un peu de sollicitude pour les revenus les plus bas (selon DSK, devenu de fait, selon le mot de Pierre-Antoine Delhommais, le « super-ministre des finances de la Grèce »). Ce qui vaut pour la Grèce vaudra, avec un peu moins de rigueur, pour d’autres pays au déficit public moins important et moins endettés. En France même Fillon nous a annoncé une sévère crise d’amaigrissement des dépenses de l’Etat (moins 10% en trois ans). Tout cela ne serait qu’un mauvais moment à passer avant de retrouver les vaches grasses de la croissance, et, avec elles, les rentrées fiscales propres à éponger les dettes. C’est pourtant hautement improbable, de l’avis de plusieurs experts, et non des moindres (Jean-Paul Fitoussi, Nouriel Roubini, Martin Wolf, Paul Krugman et Joseph Stiglitz). Pourquoi ?

Dans le cas de la Grèce, les carottes sont cuites. Comment un pays en récession (la spéculation a fait tomber sa prévision de croissance, ou plutôt de décroissance, pour 2010 à – 4%) pourrait-il retrouver les moyens d’honorer ses dettes ? Comment un pays qui paierait des intérêts à 5% sur 110 milliards d’euros de prêts (et dont les dettes s’élèvent déjà à 133% du PIB) pourrait-il le faire alors qu’il lui faudrait, pour seulement ramener son déficit à un niveau de 8% du PIB cette année, une croissance positive ? Comment pourrait-il avoir une croissance positive, en réduisant brutalement les revenus des fonctionnaires et les retraites et en augmentant fortement la TVA, donc en tuant la demande ? Et, dans ces conditions, où trouver les recettes fiscales (d’autant plus qu’une partie encore plus grande de l’économie va basculer, les individus cherchant à arrêter la glissade de leurs revenus, dans l’économie informelle) ? Mais ce qui se dessine pour la Grèce se profile aussi pour d’autres pays. Les cures d’austérité, dans l’immense majorité des cas (la littérature économique le prouve) n’ont fait, en période de récession ou de croissance très faible, qu’aggraver le mal. Alors, oui, les Etats affaiblis et amaigris n’auront plus les moyens de rembourser leur dettes aux Etats en meilleure forme, et c’est toute la zone euro qui souffrira. A moins que les prêts ne soient pas versés (ils ne le seront qu’après vérification, chaque trimestre, que la cure d’austérité se poursuit normalement), mais alors ce sera encore pire. L’Allemagne, pour revenir à elle, non seulement ne fera pas les plus-values escomptées, mais sera victime de défaut de paiements, et, plus grave encore, verra son grand marché européen devenir exsangue.

En fait c’est toute la construction européenne qui devient caduque. On se rend compte aujourd’hui qu’il y avait des vices de structure. J’y reviendrai dans une prochaine brève, retrouvant là un terrain qui m’est plus familier.